FinansWatch

Nobelprismodtager: "Det er tåbeligt at tro, at investorer kan forstå finansielle modeller bedre end folk som mig"

I finansverdenen bygger en lang række beslutninger, fra køb af aktier til regulering af banker, på matematiske modeller. Men alt for mange tillægger modellernes resultater en sandhedsværdi de ikke kan leve op til. Det mener Nobelpristageren Lars Peter Hansen, der har lagt det teoretiske grundlag for en betydelig del af de modeller, der bliver brugt hver dag.

Lars Peter Hansen Foto: University of Chicago

Lars Peter Hansen er David Rockefeller Distinguished Service Professor i økonomi og statistik ved University of Chicago, blandt verdens 100 mest citerede økonomer, og modtog i 2013 Riksbankens pris i økonomisk videnskab til minde om Alfred Nobel, eller i daglig tale Nobelprisen i økonomi, sammen med de verdensberømte økonomer Eugene Fama og Robert Shiller.

Men er manden med det meget danskklingende navn dansker?

Svaret på det er nej, ja, og både ja og nej. Det kommer an på definitionen af at være dansk, og forudsætningerne for at kalde sig dansker.

Lars Peter Hansen er født i USA og amerikansk statsborger. Det samme var hans forældre, bedsteforældre og oldeforældre. Så på den konto er svaret entydigt nej.

Men syv af hans 16 tipoldeforældre var danskere, fra Odense, og to kom fra Kristiansstad, men følte sig danske. De tog alle til Utah i USA i 1870'erne, fordi de var mormoner.

Så ud fra en familiemæssig definition er han af dansk afstamning. Plus, at han naturligvis har et endog særdeles dansk navn.

Så det definitive svar på om han er dansk, svæver lidt i luften. Men dog er man blevet lidt klogere på hvor han kommer fra, ved at stille spørgsmålet, og prøve at finde et svar.

Verdensberømt modelbygger

Sådan er det også med de økonomiske og finansielle matematiske modeller, som Lars Peter Hansen blandt økonomer er verdensberømt for at beskæftige sig med.

”Modeller er nærmest pr. definition upræcise, og vil aldrig kunne tage højde for alle situationer. Økonomiske modeller er designet til at de ikke kan fange alting, men forsøger at beskrive en del af en helhed, med en række antagelser og forudsætninger,” siger Lars Peter Hansen.

Et eksempel på en matematisk model, der er uhyre udbredt i finansverdenen, er Black-Scholes modellen, der blev udviklet af økonomerne Fischer Black og Myron Scholes i 1973, og i øvrigt senere blev belønnet med en Nobelpris.

Black-Scholes modellen bruges til at fastsætte den teoretisk korrekte værdi af optioner. Og det er den god til. Problemet er bare, at de priser optioner faktisk handles til, kan afvige markant fra hvad modellen forudsiger.

”Black-Scholes er en meget elegant og simpel model, men der er bare en lang række tilfælde, hvor modellens resultater ikke svarer til det, som man ser i virkeligheden,” påpeger Lars Peter Hansen.

Alle centralbankers modeller var forkerte

Modeller bruges i stor stil også af blandt andre centralbanker til at forudsige hvordan den fremtidige økonomiske udvikling vil blive. I Danmark bruges eksempelvis ADAM-modellen af Finansministeriet, mens Nationalbanken bruger en model der hedder MONA, og de økonomiske vismænd bruger en model der hedder SMEC.

Men ikke en eneste økonomisk model forudsagde den globale finansielle krise, eller kunne forudsige med nogen præcision hvad effekten af lave renter og ekstraordinære politiske og økonomiske tiltag ville være.

”Da finanskrisen kom gik det op for centralbanker rundt omkring i verden, at deres modeller stort set ikke forholdt sig til de finansielle markeder. Det var et helt fundamentalt problem. Centralbankerne og politikerne ville gerne vide hvad der ville ske om 6-12 måneder, men det som centralbankerne kunne gøre var at forsøge at sætte nogle hæfteplastre på deres modeller. Det er her vi akademikere kommer ind i billedet. Vi kan forsøge at se på de mere fundamentale problemer, og prøve at se fem eller ti år ude i fremtiden,” siger Lars Peter Hansen.

Nogle er naive

Han fik blandt andet sin Nobelpris fordi han i 1982 udviklede en særlig statistisk metode, der har spillet en afgørende rolle i udviklingen af matematiske modeller, især til at forudsige eller forklare udviklingen på finansmarkeder og i samfundsøkonomien.

Men Lars Peter Hansen er den første til at påpege, at modellernes nøjagtighed skal tages med mere end et enkelt gran salt.

”Man skal være meget forsigtig med hvordan man bruger og fortolker modeller, og ofte ser man at de bliver brugt naivt,” fastslår Lars Peter Hansen.

”Jeg synes det er tåbeligt at tro, at investorer kan forstå finansielle modeller bedre end folk som mig, der altid og kun har beskæftiget mig med økonometri, og ikke beskæftiger mig med andet. I min nuværende forskning ser vi på en række grundlæggende modeller, og ser hvor de kan tage fejl og hvor de er svagest. Det er vigtigt, for forkert brug eller blind tro på modeller kan have meget store og negative konsekvenser,” siger Lars Peter Hansen.

Usammenhængende modeller

Som eksempel peger han på et nøgletal, som alle banker og mange kapitalforvaltere og pensionskasser bruger: Value at Risk, eller VaR. Det bruges til at måle risikoen ved en portefølje af værdipapirer.

Hvis en bank har en 5 pct. VaR på 10 mio. kr., så er der statistisk set alt andet lige en sandsynlighed på 0,05 for at porteføljen på en enkelt dag kan tabe mere end 10 mio. kr.

VaR bruges derfor som et mål for risiko. Men problemet er, at der er talrige eksempler på, at en portefølje er faldet med betydeligt mere end de 10 mio. kr.

”VaR er en noget usammenhængende model. Problemet med den er, at den ikke kan sige noget som helst om, hvad der sker i de situationer, hvor et kursfald med en meget lav sandsynlighed rent faktisk sker. Og det er jo nok egentlig det, som mange gerne vil vide. Derfor mener jeg, det er bedre at basere sine beslutninger på, hvad der giver mening i forhold til flere forskellige modeller, i stedet for at tage beslutninger baseret på en enkelt model. Der er altid eksternaliteter, som en enkelt model ikke kan tage højde for,” siger Lars Peter Hansen.

En ny synsvinkel på systemisk risiko

De modeller, som Lars Peter Hansen for tiden især arbejder med, handler om at forholde sig til systemisk risiko. Altså den risiko der kan opstå, hvis en meget stor finansiel institution bryder sammen, som det skete for investeringsbanken Lehman Brothers i september 2008.

”Systemisk risiko er lidt af et modeord, og ofte bruges det som en undskyldning for at indføre ny regulering på finansmarkederne. Men vi forsøger at forstå, hvilke risici der egentlig er, og hvordan man kan måle og modellere dem. Og det er vigtigt at have de modeller, fordi de skal bruges til at designe reguleringen af de finansielle markeder,” siger Lars Peter Hansen, der fortsætter:

”Det er vigtigt at sikre den rigtige regulering, da finansmarkederne i sidste ende er rigtigt vigtige for at skabe økonomisk vækst i samfundet. Men det er svært. For vi er nødt til at have en troværdig trussel om, at en stor finansvirksomhed i sidste ende kan gå ned, selv om vi vil gøre næsten alt for at undgå det. Derfor modellerer, vi hvad der kan ske.”

Eksempelvis peger han på, at det er uhyre svært at modellere hvad der vil ske, hvis en vigtig finansiel institution gik ned:

”Hvis det skete, så ville andre institutioner arbejde for at komme rundt om problemerne. Men det er bare svært at modellere, hvad der vil ske. Det gør man blandt andet inden for netværksforskning, men det er emner, der først for nyligt er blevet fokus på. Alligevel mener jeg, det er vigtigt, at vi kan modellere den slags begivenheder, så vi kan få designet den rigtige regulering,” siger Lars Peter Hansen, der også peger på noget mere alment kendt, der også er svært at forklare:

”Hvorfor er det, at finansmarkederne nogle gange er modige, og andre gange pludseligt bliver forsigtige? Hvad er det, der skaber ændringer i stemningen hos investorerne? Det ved vi meget lidt om. Markederne ser nogle gange fremad, men at forsøge at forudsige hvad de gør er stadig spekulation,” påpeger han.

Hovedtaler på dansk topkonference

Lars Peter Hansen er netop på et af sine meget sjældne besøg i Danmark. Det skyldes at han har været hovedtaler på en stor årlig konference arrangeret af Center for Financial Frictions, FRIC, der er et finansielt forskningscenter på Institut for Finansiering på CBS, etableret med penge fra Danmarks Grundforskningsfond.

Her deltog godt 170 akademikere og finansfolk fra både Danmark og udlandet, der interesserer sig for samspillet mellem teori og praksis i finansverdenen. FRIC forsker især i finansielle friktioner, det vil sige de situationer, hvor finansmarkederne ikke opfører sig helt som man forestiller sig.

”Finansielle friktioner er et vigtigt emne, som vi måske har undervurderet. Men det er fundamentalt vigtigt, hvordan folk forholder sig til usikkerheder, og det arbejde som David (Lando, red.) og Lasse (Heje Pedersen, red.) laver, er virkeligt i den forreste klasse, og er også noget af det, som vi andre er meget interesseret i,” siger Lars Peter Hansen.

Hvad er det man vil finde forklaringer på?

Han mener, at et af problemerne med at forsøge at forklare udviklingen på finansmarkederne er, at det ikke altid står klart, hvad man forsøger at forklare.

”Der tales for eksempel meget om, hvorvidt man kan forudsige finansielle bobler, eller bobler på boligmarkedet. Men hvad er definitionen på en boble? Findes der bobler? Eller er det bare en måde at beskrive aktiver, der stiger kraftigt i værdi, for derefter at falde? Hvad med de situationer, hvor bobler faktisk kunne være produktive, fordi de sætter gang i noget samfundsgavnligt?,” spørger Lars Peter Hansen.

Eugene Fama, som han modtog Nobelprisen sammen med, er især kendt for sin teori om effektive markeder. Den siger, at man på kort sigt ikke kan forudsige markedsudviklingen. Omvendt beskæftiger den tredje Nobelpristager, Robert Shiller, sig meget med den langsigtede markedsudvikling, og betydningen af de mennesker, der investerer. Det, der kendes som 'Behavioral Finance'. Det er forskellige teorier, men den ene er ikke nødvendigvis mere rigtig end den anden, påpeger Lars Peter Hansen.

”Igen må jeg spørge, hvad er definitionen på effektive markeder? Det er en tillempning, der bygger på en masse antagelser, blandt andet om at al information er tilgængelig i markedet. Men hvad når det ikke er tilfældet? Og hvordan opstiller man en matematisk model for, hvordan investorer tænker og opfører sig? Det er ikke åbenlyst. Men omvendt kan man godt forholde sig til usikkerhed. Jeg skal være den første til at sige, at modeller har begrænsninger. Men uden modeller har vi ikke ret meget til at forklare hvad der sker, og derfor skal man bare være klar over begrænsningerne i modellerne, forstå dem, og bruge dem rigtigt. Ikke som sandheder, men som forklaringselementer. For selv usikkerhed kan man bruge til noget,” siger Lars Peter Hansen.

Utilstrækkelig information om klimamodeller

Og behovet for data og modeller findes ikke kun inden for finansverdenen, påpeger han.

”Tag klimaforandringerne: Der er ingen tvivl om, at der er klimaforandringer. Og der er masser af beviser for at vi mennesker påvirker klimaet. Men vi har bare ikke ret mange kvantitative data på, helt præcist hvordan vi påvirker klimaet. Alligevel træffer vi en række også økonomisk tunge beslutninger på baggrund af nogle antagelser, som vi har svært ved at opstille modeller for,” siger han.

Selv om Lars Peter Hansen ikke selv er mormon som sin familie, så prædiker han alligevel for en større forståelse for, at der ikke altid er klare svar, selv med lagerhuse af data og svimlende komplicerede matematiske modeller.

”Desværre lytter mange, og især politikerne, til de mest selvsikre økonomer. Ikke dem, der anerkender at de ikke har eller kan finde de endelige og definitive svar. Og det synes jeg er uheldigt,” slutter den amerikanske topøkonom, inden han sætter sig ind i en taxa for at møde sin familie og tage til forfædrenes hjemby, Odense.

Relaterede

FinansWatch trial banner 14 dage.jpg

Seneste nyt

Finansjob

Se flere

Se flere